گلسنود: هفته نامه تحلیل آنچین – هفته 46 سال 2023

در ادامه مقالات تحلیل قیمت ارز دیجیتال در این هفته همراه شما هستیم:

• با توجه به اینکه رویداد عظیم هاوینگ به سرعت در حال نزدیکی است، با تخمین وقوع در آپریل 2024، موجودی بیت کوین که به کمترین مقادیر تاریخ خود رسیده، بسیار کم شده است.
• مجموعه‌ای از ارزیابی‌ها را برای «موجودی در دسترس» و نرخ «ذخیره موجودی» توسط سرمایه‌گذاران بلند مدت که حالا بیشتر از 200 درصد از نرخ صدور است، بررسی می‌کنیم.
• با استفاده از ارتباط بین مارکت کپ و کپ محقق شده، تخمین میزنیم که این کمبود موجودی که منجر به ورود سرمایه به بیت کوین می‌شود، تاثیری عظیم در ارزش‌گذاری خواهد داشت.

 

تحلیل بیت کوین گلسنود: هفته 46 سال 2023

هاوینگ بیت کوین یکی از بزرگترین رویدادهای تقویم بیت کوین است که هر 210 هزار بلاک رخ داده و هر بار صدور کوین جدید را نصف می‌کند. با اینکه انتظار می‌رود که هاوینگ در شماره بلاک 840,000 رخ دهد، ولی تاریخ و ساعت دقیق آن به خاطر خاصیت تصادفی یافتن بلاک چندان مشخص نیست.

بر اساس زمان ساخت بلاک کنونی شبکه، بهترین تخمین ما حدود 158 دیگر است که در واقع روز 23 آپریل 2024 می‌شود.

 

با توجه به تقاضای بالای CAPEX و OPEX ماینینگ، ماینرهای بیت کوین بخش اعظم کوین‌های استخراج شده خود را برای پوشش هزینه‌ها عرضه می‌کردند. اوج ارزش دلاری کوین‌های عرضه شده به بازار توسط ماینرها در سال جاری، حدود 1 میلیارد دلار در ماه است که قطعاً یک مانع جدی و بزرگ برای سرمایه ورودی به بازار است.

در روزهای بعد از هاوینگ، این مقدار به 500 میلیون دلار در ماه می‌رسد که با توزیع 450 میلیون دلار/ماه حوالی کف فروپاشی FTX سال گذشته قابل مقایسه است.

 

در کنار ظرافت فنی و ماهیت غیر قابل توقف هاوینگ بیت کوین، این رویداد برای سرمایه‌گذاران هم اهمیت بالایی دارد. نکته قابل توجه این است که در همه هاوینگ‌های قبلی، عملکرد بازار در 365 روز بعدی بسیار تحسین برانگیز بوده است.

طبیعتاً این عملکرد عالی باعث ایجاد این بحث شده که آیا عامل اصلی رشد قیمت در این دوره، هاوینگ بوده یا نصف شدن صدور کوین تنها یکی از عوامل موثر در این جهش‌هاست. در این نسخه از تحلیل گلسنود، این پدیده را از نقطه نظر موجودی و رفتار سرمایه‌گذاران بررسی می‌کنیم تا از دیدگاه آنچین آن را زیر نظر بگیریم.

این کار را در سه مرحله تحلیلی انجام خواهیم داد:

• ارزیابی موجودی «در دسترس و فعال»
• سنجش نرخ «ذخیره انرژی و اندوخته‌ها»
• تحلیل تاثیر جریان سرمایه روی ارزش‌گذاری بازار

 

ارزیابی موجودی بیت کوین در دسترس

اولین بخشی که مورد بررسی قرار می‌دهیم، حجم بیت کوینی است که سیار، فعال و آزادانه در گردش شبکه است. به عبارت دیگر، در این بخش می‌فهمیم که موجودی در دسترسی که سرمایه‌گذاران می‌توانند از آن انتظار جابجایی در کوتاه مدت داشته باشند، چقدر است؟

نمودار زیر، چندین شاخص موجودی را با استفاده از «سن کوین» به عنوان ورودی اصلی را نشان داده است. لازم به ذکر است که سن کوین، مدت زمانی است که از جابجایی یک کوین در شبکه می‌گذرد. موجودی هولدرهای کوتاه مدت هم اکنون در کف چندین ساله خود در 2.33 میلیون واحد است. قطعاً هم می‌دانید که هولدرهای کوتاه مدت (STH)، کوین‌هایی هستند که در 155 روز گذشته جابجا شده و بالاترین احتمال عرضه دوباره را دارند.

دیگر گروهی که به عنوان موجودی «داغ‌تر» شناخته می‌شود، شامل کوین‌های جوان‌تر از 1 ماه است (1.39 میلیون واحد)، ولی همچنین می‌توان حجم معاملات باز آتی (0.41 میلیون BTC) را به عنوان «موجودی دخیل» در بازار مشتقات در نظر گرفت.

این دو در کنار هم، حجم «موجودی داغ» می‌شود که برابر با 5 تا 10 درصد از موجودی در گردشی است که در معاملات روزانه بکار گرفته می‌شود.

 

گلسنود یک شاخص موجودی دیگری را توسعه داده که رفتار عرضه ولت‌ها را سنجیده و آن‌ها را به غیر جاری، جاری و به شدت جاری دسته بندی می‌کند. دو گروه آخر که در جدول زیر به نمایش درآمده، نشان‌دهنده ولت‌هایی هستند که سهم قابل توجهی از کوین‌ها را دریافت و عرضه می‌کنند.

نکته قابل توجه، کاهش چندین ساله‌ایست که از مارس 2020 و تغییرات ناشی از اپیدمی کرونا و واکنش بازار به آن شروع شده است.

 

بنابر دلایلی واضح و بدیهی، بین موجودی جاری و غیر جاری و موجودی صرافی‌ها همپوشانی قابل توجهی وجود دارد. این روند نزولی چندین ساله بار دیگر نمایان شده و به ما می‌گوید که کوین‌ها از ولت صرافی‌ها خارج شده و به سمت ولت‌های غیر جاری با سابقه عرضه بسیار کم روانه می‌شوند.

 

یک تفاوت ظریف در این بین، نقش متصدیان مقیاس نهادی و محصولات مشابه با ETF مثل GBTC (یک مرجع کاربردی برای هر صندوق ETF نقدی) است. نمودار زیر بهترین تخمین مجموع حجم معاملات آنچین برای صرافی Coinbase، Coinbase Custody و GBTC است.

دوباره به نقطه عطف مارس 2020 که تقاضا برای GBTC و محصولات حضانتی رشدی قابل توجه داشت، توجه کنید. لازم به ذکر است که هر دو در دسته موجودی غیر جاری جای می‌گیرند.

 

اگر بخواهیم هولدرهای کوتاه مدت را با موجودی صرافی‌ها مقایسه کنیم، خواهیم دید که اندازه آن‌ها با حدود 2.3 میلیون واحد، تقریبا یکسان است. با ترکیب این دو با یکدیگر، به موجودی در دسترس می‌رسیم که در واقع 23.8 درصد از موجودی در گردش را شامل می‌شود؛ مقداری که در واقع پایین‌ترین سطح تاریخ است.

در واقع با اطمینان می‌توان گفت که بر مبنای نسبی، این کمترین میزان موجودی در دسترس در کل تاریخ معاملات بیت کوین است.

 

سنجش نرخ موجودی اندوخته بیت کوین

تا به اینجا فهمیدیم که روند کلی انواع مختلف شاخص‌های موجودی در دسترس، در حال کاهش است. این روند حالا به چندین سال رسیده است، ولی از زمان ریزش بازار در ژوئن 2022 (فروپاشی لونا و 3AC) شدت بیشتری گرفته است.

 

حالا اگر بخواهیم به سنجش موجودی «اندوخته و ذخیره شده» بپردازیم که برعکس موجودی در دسترس است، یک واگرایی قابل توجه و بزرگ را خواهیم دید. در اینجا «موجودی اندوخته» را با دسته‌های زیر شناسایی می‌کنیم:

• موجودی هولدرهای بلند مدت (کوین‌های قدیمی‌تر از 155 روز، آبی پررنگ)
• موجودی غیر جاری (ولت‌هایی با سابقه عرضه بسیار کم، آبی کم رنگ)
• موجودی انبار شده (موجودی هودل عمیق و گم شده، سبز)

علت اهمیت این واگرایی این است که به وضوح نشان می‌دهد که کوین‌ها در حال مهاجرت از صرافی‌ها، سفته‌بازها و تریدرهای فعال به سمت ولت‌های سرد، شرکت‌های حضانتی و ولت‌های سرمایه‌گذاران بلند مدت است.

 

برای درک بهتر مقیاس، می‌توانیم نرخ کوین‌های اندوخته و ذخیره شده را به نسبت صدور کوین جدید مقایسه کنیم. در حال حاضر، هر فصل حدود 81 هزار واحد BTC استخراج می‌شود که البته بعد از هاوینگ به 40.5 هزار واحد/فصل می‌رسد.

 

اگر تغییرات 90 روزه موجودی غیر جاری را روی هم قرار دهیم، می‌توانیم ببینیم که یک رشد مداوم در موجودی غیر جاری در طول همه رویدادهای هاوینگ رخ داده است. این یعنی فشار خرید سرمایه‌گذاران در روزهای منتهی به هاوینگ و بعد از آن افزایش می‌یابد، یا قبل و بعد از رویدادها هم از نرخ صدور کوین پیشی می‌گیرد.

موجودی غیر جاری هم اکنون با نرخ 180 هزار واحد/فصل که 2.2 برابر صدور کوین است، رشد می‌کند.

 

از نقطه نظر «موجودی اندوخته» و با استفاده از زمان هولد سرمایه‌گذار به عنوان ورودی، یک الگوی انباشت مشابه برای هولدرهای بلند مدت (آبی) و موجودی انبار شده (سبز) می‌بینیم. نکته جالب توجه اینجاست که رفتار سرمایه‌گذاران در سه موج عمل می کند:

1. موج 1 در طول اواسط روند نزولی، به خاطر اصلاح شدید قیمت از قله تاریخی.
2. موج 2 در مراحل پایانی روند نزولی، در زمان کف سازی چرخه.
3. موج 3 روزهای منتهی به هاوینگ و بعد از آن، به خاطر پیشبینی خرید سرمایه گذاران.

 

نرخ انباشت می‌تواند با استفاده از داده‌های اندازه ولت هم ارزیابی کرد، به شکلی که جدول زیر همه اشخاص با کمتر از 100 واحد را در نظر می‌گیرد. این میگوها (کمتر از 1)، خرچنگ‌ها (1 تا 10 واحد) و ماهی‌ها (10 تا 100 واحد) بخش عظیمی از سرمایه‌گذارهای مختلف، از خرد گرفته تا افراد ثروتمند را پوشش می‌دهد.

در مجموع، نرخ انباشت این گروه‌ها از مقدار کوین صدر شده از فوریه 2022 هم پیشی گرفته که طولانی‌ترین و مداوم‌ترین دوره در کل تاریخ بازار بیت کوین است.

 

برای جمع بندی اطلاعات گفته شده، نمودار زیر را می‌بینیم که تغییر موجودی خالص این شاخص‌های موجودی «اندوخته شده» را از 1 ژانویه 2022 نشان می‌دهد. در اینجا از تغییر موجودی در گردش (نارنجی) به عنوان پایه استفاده می‌کنیم و می‌بینیم که نرخ انباشت انواع سرمایه‌گذاران بین 1.1 تا 2.5 برابر صدور کوین جدید است.

نه تنها مقادیر «موجودی در دسترس» در کف تاریخی قرار گرفته، بلکه نرخ رشد «موجودی اندوخته شده» هم به طرز قابل توجهی بالاتر از نرخ صدور کوین در روزهای قبل از هاوینگ است. ماهیت چرخه‌ای بازار بیت کوین در طول روندهای نزولی و رویدادهای هاوینگ را می‌توان با همین الگوهای انباشت سرمایه‌گذاران مشاهده کرد. با این کار بار دیگر به ضرب مثل زیر می‌رسیم:

«روندهای نزولی، پایه‌گذار روند صعودی بعدی هستند (و بالعکس)»

 

در چندین هفته قبل تحلیل گلسنود، روی چرخش سرمایه در اکوسیستم ارز دیجیتال تمرکز کردیم (هفته‌های 41 و 42 و 44). در این نسخه‌ها، از کپ محقق شده به عنوان نشانگر جریان ورودی، خروجی و چرخش سرمایه بین دارایی‌ها استفاده کردیم.

در سطح رفتاری، هولدرهای بلند مدت عمدتاً در کف خرید و در سقف فروش می‌کنند؛ پروسه‌ای که منجر به ثبت سود شده و کوین‌ها را از سطوح پایین‌تر به سمت سطوح بالاتر ارزش‌گذاری دوباره می‌کند. کوین که در سال 2018 با قیمت 6000 دلار خریداری شده، در سال 2021 به قیمت 60 هزار دلار به فروش می‌رسد؛ بنابراین برای خرید همان مقدار کوین به 900 درصد ورود سرمایه بیشتر نیاز دارد.

نکته مهم: با اینکه این روزها موجودی اندوخته شده در حال افزایش است، ولی نمودار زیر نشان‌دهنده وضعیت عکس است؛ یعنی سودهایی ثبت شده و موجودی اندوخته شده با عرضه در بازار به چرخه باز می‌گردند.

 

با در نظر گفتن همین چارچوب، می‌توانیم مقدار سرمایه‌ای که باید وارد (یا خارج) کپ محقق شده بیت کوین شود تا مارکت کپ به میزان 1 دلار تغییر کند را مقایسه کنیم.

شاخص آخری که در این هفته مورد بررسی قرار می‌دهیم، در ابتدا در مقاله تشریح شاخص کپ محقق شده معرفی شد. این شاخص به عنوان سنجشی برای نقدینگی و نوسان بکار می‌رود و نشان می‌دهد که برای 1 دلار تغییر در مارکت کپ بیت کوین، کپ محقق شده چه مقدار باید تغییر کند. با بررسی این شاخص، جزئیات جالب توجهی به دست آمد:

• در اواخر روند صعودی (محدوده‌های نارنجی) بیشتر از 0.75 دلار، و معمولاً بیش از 1.0 دلار ورود سرمایه لازم است تا مارکت کپ به میزان 1 دلار تغییر کند. البته داده‌های تاریخی نشان داده که این وضعیت مدت زیادی دوام نمی‌آورد.
• در طول روندهای نزولی، زمانی که توجه سرمایه‌گذاران و سرمایه آن‌ها کم می‌شود، این مقدار به 0.10 تا 0.30 دلار می‌رسد. این منجر به نوسانات شدیدتر قیمت می‌شود، چرا که ورود یا خروج مقادیر کم سرمایه تاثیر زیادی روی قیمت می‌گذارد.

هم اکنون این شاخص نزدیک به میانگین بلند مدت (قرمز) در سطح 0.25 دلار است و این یعنی موجودی و نقدینگی بیت کوین تقریباً اندک است. هم اکنون 0.25 دلار ورود یا خروج سرمایه، مارکت کپ را به میزان 1 دلار تغییر می‌دهد. به بسیاری از جهات، این با متغیرهای موجودی فوق‌الذکر که در آن «موجودی در دسترس» در کف تاریخی است، نرخ اندوخته بالاست و نقدینگی هم کمتر از همیشه است، همخوانی جالب توجهی دارد.

 

جمع بندی نهایی

رویداد هاوینگ به سرعت در حال نزدیک شدن است و این یک اتفاق مهم بنیادین، فنی و فلسفی برای بیت کوین است. با توجه به سودهای تحسین برانگیز چرخه‌های قبلی، این رویداد برای سرمایه‌گذاران هم اتفاق پر اهمیتی است.

در این نسخه از تحلیل گلسنود، با استفاده از چندین سنجشگر و شاخص موجودی، کمبود کنونی موجودی بیت کوین را مورد بررسی قرار دادیم. تلاقی جالب توجهی هم بین این شاخص‌ها ایجاد شده است؛ به این صورت که «موجودی در دسترس» در کف تاریخی بوده و نرخ «موجودی اندوخته» هم 2.4 برابر نرخ صدور کنونی است.

 

منبع : Glassnode