بلاک‌ویر: هفته نامه تحلیل بازارهای مالی – نسخه 108

ابزار FedWatch برای جلسه FOMC در 1 نوامبر. رئیس فدرال رزرو، جرومی پاول (Jerome Powell)، در روز پنجشنبه در شهر نیویورک سخنرانی کرد. طبق انتظارات او در این سخنرانی موضعی داویش را پیش گرفت؛ آن هم در حالی که دولت آمریکا به وضعیت بیش‌اهرم رسیده و در میان تنش‌های سیاسی در جهان، رکود از هر زمانی نزدیک‌تر شده است. با توجه به اشاره کوچک پاول به احتمال رشد دوباره نرخ بهره در آینده، این احتمال وجود دارد که فدرال رزرو دوره رکود را قریب‌الوقوع می‌داند. بازار هم اکنون تنها 1.8 درصد احتمال را برای کاهش نرخ بهره در جلسه 1 نوامبر قایل شده است. با این حال، اجماع عمومی بازار آتی بر این است که فدرال رزرو تا اولین کاهش نرخ بهره در ژوئن، آن را بدون تغییر باقی نگه می‌دارد.

 

تحلیل بلاک‌ویر از بازارهای مالی: نسخه 108

صندوق ETF اوراق 7 تا 10 ساله خزانه داری iShares (IEF). بازده اوراق 10 ساله برای اولین بار از سال 2007، در روز پنجشنبه به بالای 5.0  درصد رسید. تا هفته پیش، بازار اوراق قرضه آمریکا در عمیق‌ترین و طولانی‌ترین روند نزولی در تاریخ خود قرار داشت. نکته جالب اینجاست که دومین روند نزولی عمیق این بازار در جریان جنگ داخلی در سال 1861 تجربه شده بود. بازار به طرز واضحی تاثیرات نرخ بهره بالا را احساس می‌کند، ولی دولت آمریکا هم در آستانه مشاهده این تاثیرات است، زیرا سرمایه‌گذاران در حال مهاجرت از «دارایی‌های بدون ریسک» به سمت دارایی‌های سختی مثل طلا و بیت کوین هستند.

 

شاخص خرید MBA. تقاضا برای وام مسکن در آمریکا به ضعف خود ادامه داده است، زیرا میانگین نرخ وام مسکن 30 ساله این کشور، در این هفته به بالای 8.0 درصد رسید. تعداد درخواست‌های دریافت وام برای خانه‌های تک خانواری هم اکنون به پایین‌ترین سطح از سال 1995 رسیده و هیچ علائمی از رشد هم در آن دیده نمی‌شود. با توجه به اینکه نرخ بهره فدرال رزرو حداقل تا نیمه اول 2024 در حوالی محدوده 5.25 تا 5.50 درصد باقی خواهد ماند، به احتمال زیاد شاهد رسیدن نرخ بهره این وام به بالای 10 درصد خواهیم بود.

 

شاخص Nasdaq. در زمان نگارش این مقاله، 242 سهم یک کف 52 هفته‌ای جدید ثبت کردند، در حالیکه 6 سهم شاخص Nasdaq به قله‌های جدید رسیدند. در روزهایی که بازار در آستانه رشد دوباره تورم، جنگ گسترده در جهان و نبود تقاضا برای اوراق خزانه داری قرار گرفته، این شاخص هم اکنون 33 روز متوالی کف خالص جدید را دیده است. وقتی به نمودار Nasdaq نگاه می‌کنیم، این وضعیت به خوبی قابل مشاهده است زیرا عرض بازار نشان می‌دهد که زمین زیر پای این شاخص بسیار سست شده است. البته تا به این لحظه، نمودار Nasdaq توانسته سطح حمایت 12960 دلار را حفظ کند.

 

سهم‌های مرتبط با کریپتو

مقایسه WGMI با BTC. با اینکه خود بیت کوین در هفته سختی که پشت سر گذاشتیم، عملکرد فوق‌العاده خوبی از خود نشان داد؛ ولی صندوق ETF سهم‌های ماینرهای بیت کوین به ضعف عملکرد در قبال بیت کوین ادامه داد. در حالیکه PubCo هم اکنون تقریباً تنها راه سرمایه‌گذاران برای ورود مستقیم به بیت کوین در کارگزاری یا حساب بازنشستگی‌ست، به نظر می‌رسد که موسسات و شرکت‌ها در حال جمع‌آوری پول نقد برای ورود به بازار نقدی بیت کوین و ETF قریب‌الوقوع آن هستند. نمودار زیر قیمت BTC/USD را بر نمودار صندوق WGMI تقسیم می‌کند تا عملکرد بهتر بیت کوین نسبت به این صندوق ماینرها را نشان دهد. چیزی که باعث شده روند صعودی بزرگ در این نمودار شکل بگیرد.

 

عملکرد سهم‌های مرتبط با کریپتو. با اینکه قیمت بیت کوین از روز دوشنبه تا پنجشنبه هفته گذشته، رشد 5.7 درصدی را تجربه کرد، ولی حتی یک سهم از جدول زیر هم نتوانست بهتر از قیمت نقدی بیت کوین بیشتر رشد کند. در واقع تنها 6 سهم (24 درصد) از این گروه، در این هفته رشد قیمت را تجربه کرده است. این درحالی است که میانگین این گروه در این هفته ریزش 4.4 درصدی را تجربه کرده است.

 

تحلیل تکنیکال بیت کوین

با اینکه شایعه تأیید صندوق ETF نقدی بیت کوین و جهش قیمت تا حوالی 30 هزار دلار باعث شد که ده‌ها میلیون دلار پوزیشن شورت بازار در عرض چند دقیقه به باد برود، هنوز شاهد جایگزینی این تریدها نیستیم. قیمت در این روزها به طرز امیدوارکننده‌ای خوب عمل کرده است، زیرا سرمایه‌گذاران به تمایز معجزه‌آسای شبکه بیت کوین در زمان روزهای سخت اقتصادی و سیاسی پی برده و البته گمانه‌زنی‌ها برای تأیید صندوق ETF هم بالا گرفته است. اگر نمودار قیمت در روزهای آینده به رشد خود ادامه داد، باید به سطح 31900 دلار توجه ویژه‌ای داشته باشیم.

 

تحلیل آنچین بیت کوین

قیمت محقق شده. با عملکرد قدرتمند این هفته، بیت کوین توانست خود را به بالای مبنای هزینه هولدرهای کوتاه مدت برساند. حال اگر نمودار بتواند در این آخر هفته این سطح را به حمایت تبدیل کند، علامت خوبی از تداوم جهش‌های قیمت اخیر خواهد بود. البته فراموش نکنیم که هنوز فضای بسیار بزرگی برای حرکت صعودی نمودار در میان مدت و بلند مدت باقی مانده است.

 

امواج کپ محقق شده هودل. حدود 40 درصد از کپ محقق شده بیت کوین از کوین‌هایی است که بیش از 2 سال از آخرین جابجایی آن‌ها که در قله تاریخی قبلی بوده، گذشته است. تقریباً تمام شاخص‌ها بیت کوین به سطوح بالای عدم نقدینگی (Illiquidity) رسیده است. اگر تقاضا بعد از تأیید صندوق ETF آغاز شود، این کمبود موجودی نقشی حیاتی در پرواز موشک بیت کوین ایفا خواهد کرد. در این بین، هاوینگ 2024 هم سوخت موشک است.

 

حجم معاملات باز آتی/مارکت کپ. با نوسانات شدید قیمت در اثر شایعات پیرامون صندوق ETF، حجم معاملات باز بازار آتی سقوطی دیگر را تجربه کرد. علاوه بر این، ادامه رشد قیمت در بازار نقدی در این هفته باعث شد که نمودار حجم معاملات باز/مارکت کپ باز هم ریزش داشته باشد. کاهش اهرم بازار در روزهای منتهی به خلق محرک‌های صعودی در بازار هم خود علامت مثبت دیگری است.

 

صنعت ماینینگ بیت کوین

نرخ هش بیت کوین. رابطه بین نرخ هش بیت کوین و قیمت آن، یک رابطه پر فراز و نشیب و جالب است. این سوال که رشد کدام یک بر دیگری تاثیر می‌گذارد، همانند سوال «اول مرغ بوده یا تخم مرغ» پیچیده است.

در واقع باید گفت که عوامل بسیار زیادی روی هر دو شاخص تاثیرگذار است و هر یک هم توانایی اثرگذاری روی دیگری را دارند. در ادامه به تشریح دقیق‌تر این رابطه می‌پردازیم.

 

در ابتدا باید گفت که به طور کلی نرخ هش همواره در حال رشد است.

ماینینگ بیت کوین یک صنعت به شدت سودآور و رقابتی است که البته در آینده با رشد پذیرش بیت کوین به عنوان یک پول بین المللی بی نقص، سودآوری بیشتری هم پیدا خواهد کرد. ماینرهای موجود در شبکه همواره در حال گسترش ناوگان ماینینگ خود هستند و ماینرهای جدید هم همه روزه به شبکه ملحق می‌شوند. از طرف دیگر، دستگاه‌های جدید، قدرتمند و کم مصرف‌تری هم در حال توسعه و ورود به بازار هستند.

تنها زمانی که نرخ هش رشد نمی‌کند، در طول دوره‌های تسلیم ماینر است. زمانی که حاشیه سود ماینرها در طول روندهای نزولی و/یا هاوینگ کم می‌شود، برخی از ماینرها مجبور به خاموش کردن دستگاه خود می‌شوند؛ به این دوره زمانی «دوره تسلیم ماینر» می‌گویند.

تا تاریخ 20 اکتبر 2023، سختی شبکه بیت کوین 403 مرتبه تنظیم شده که 77 مرتبه آن کاهشی و منفی بوده است. البته مسئله تسلیم ماینرها را در ادامه تشریح خواهیم کرد ولی چیزی که هم اکنون باید بدانید، این است که نرخ هش همواره در حال رشد است. حال سوال این است: نرخ هش با چه سرعت و نرخی رشد می‌کند؟

 

تاثیر رشد قیمت در نرخ هش

تاثیری که تغییرات قیمت بیت کوین روی نرخ هش می‌گذارد، همواره با تأخیر است. تاثیرات این دو، دقیقاً همانند سیاست فدرال رزرو روی نرخ بهره و تاثیر آن روی تورم اقتصادی است.

وقتی قیمت بیت کوین با جهش‌های بزرگ رشد می‌کند، ماینینگ به شدت سودآور می‌شود. از این رو می‌بینیم که حجم سرمایه زیادی وارد صنعت ماینینگ می‌شود. این گسترش زیرساخت‌ها یک شبه انجام نمی‌شود. در واقع ماه‌ها و حتی سال‌ها زمان می‌برد که این سرمایه ورودی در نهایت به روشن شدن ASIC ها بانجامد. به همین خاطر است که در بازه زمانی 12 تا 18 ماهه بعد از روند صعودی هم رشد نرخ هش را می‌بینیم؛ این یعنی سرمایه ورودی بالاخره به عمل رسیده است.

همین تاثیر تأخیردار رشد نرخ هش، منفعت خوبی برای ماینرهای موجود شبکه دارد. این ماینرها می‌توانند از حاشیه سود بالای این صنعت در روند صعودی استفاده کنند و وقتی رقبای جدید هم به شبکه ملحق می‌شوند، روند صعودی هم به پایان رسیده است.

البته تاثیر کوتاه مدتی هم روی نرخ هش وجود دارد؛ وقتی سیستم‌های ضررده به سودآوری می‌رسند هم دوباره شبکه ملحق می‌شوند. اگرچه تاثیر این اتفاق در مقایسه با سرمایه ورودی به این صنعت در دوره روند صعودی، بسیار کوچک است.

 

تاثیر ریزش قیمت روی نرخ هش

اغلب بیت کوینرها معتقدند که «مارپیچ مرگ بیت کوین» واقعیت ندارد و تنظیم منفی سختی شبکه این FUD را تکذیب می‌کند. اگر با این اصطلاح آشنایی ندارید، مارپیچ مرگ بیت کوین یعنی زمانی که نرخ هش کاهش می‌یابد، امنیت شبکه هم کمتر می‌شود و این باعث نگرانی سرمایه‌گذاران از آینده بلند مدت این شبکه و فروش کوین‌ها می‌شود، چیزی که سود ماینرها را کم و کمتر می‌کند و این باعث کاهش بیشتر نرخ هش می‌شود. این اتفاق انقدر ادامه می‌یابد تا مرگ بیت کوین فرا برسد. ایده‌ای که از اساس چرندی بیش نیست.

اگر تصور کنید که یک کاهش جزئی در نرخ هش تاثیری روی ایمان مشارکت کنندگان بازار به امنیت بیت کوین ندارد، بنابراین نباید معتقد باشید که رشد جزئی نرخ هش هم باعث نگاه مثبت مشارکت کنندگان نسبت به بیت کوین و امنیت شبکه آن بشود. نمی‌توان هم خر را خواست و هم خرما را!

بنابراین این حرف که رشد نرخ هش در نهایت باعث رشد قیمت هم می‌شود، چندان هم صحیح نیست؛ مخصوصاً بنابر همین دلایلی که ذکر شد. در واقع در ابتدا باید عوامل موثر در رشد نرخ هش را بررسی کنیم، تا در مرحله بعدی به سراغ بررسی عوامل رشد قیمت برویم.

نرخ هش می‌تواند بنابر دلایل متعددی رشد کند که هر کدام تاثیر متفاوتی روی قیمت بیت کوین دارد. در ادامه سه دلیل اصلی رشد نرخ هش را می‌بینید:

1. ورود سرمایه جدید به صنعت ماینینگ و افزایش ASIC ها
2. گسترش فعالیت ماینرهای موجود در شبکه و افزایش تعداد دستگاه‌هایشان
3. ورود مجدد ماینرهایی که در گذشته ضررده بودند
4. معرفی و ورود ASIC های جدید که قدرت بیشتر و مصرف کمتری دارند

از بین عوامل بالا، سه عامل اول تاثیری منفی روی بیت کوین دارند. رشد نرخ هش باعث افزایش سختی شبکه می‌شود و همین امر باعث می‌شود که حاشیه سود ماینرها کمتر شده و درصد بیشتری از آن‌ها مجبور به فروش اندوخته‌های خود برای تأمین هزینه‌های جاری خود بشوند.

با این حال تاثیر سه مورد اول یکسان نیست. ترتیب این عوامل بر اساس تاثیر آن‌ها روی نرخ هش بیت کوین است. بنابراین ورود سرمایه جدید به بازار در طول روندهای صعودی بزرگترین تاثیر را روی این شاخص دارد. این درحالی است که ورود دوباره ماینرهای ضررده، تاثیر کمی روی نرخ هش دارد.

مورد آخر، تنها عامل رشد نرخ هش است که در نهایت منجر به رشد قیمت بیت کوین هم می‌شود. ماینرهایی که جدیدترین مدل‌های ASIC را روشن می‌کنند، نه تنها در کنار رشد نرخ هش، درآمد خود را هم بیشتر می‌کنند؛ بلکه به خاطر مصرف کمتر این ماینرها، هزینه‌های جاری خود را هم کمتر می‌کنند و این یک عامل مثبت دیگر برای رشد حاشیه سود است. بدیهی است که حاشیه سود بزرگ به معنای کاهش فشار فروش اعمال شده از طرف ماینرهای تحت فشار مالی است.

 

وضعیت امروز ما

این نکته نیز حائز اهمیت است که این چهار عامل به صورت مجزا رخ نمی‌دهند؛ بلکه ممکن است ترکیب از هر چهار عامل را هم به طور همزمان ببینیم.

نرخ هش در طول سال 2023 رشد کرد و بارها رکورد تاریخی جدیدی را ثبت کرد. میانگین متحرک 14 روزه نرخ هش هم اکنون به 430 EH/s رسیده است. دلیل این رشد نرخ هش هم به احتمال زیاد عوامل 2 و 4 هستند. در سال 2022 نرخ هش به خاطر عامل 1 رشد قابل توجهی را تجربه کرد، ولی بیشتر سرمایه‌گذاری‌های روند صعودی پیشین همین حالا به شبکه ملحق شده است. چیزی که این روزها شاهدش هستیم، گسترش ناوگان ماینرهای موجود در آستانه هاوینگ 2024 و خرید مدل‌های جدید ASIC برای به حداکثر رساندن بهره وری و شانس بقاست.

 

کالاسازی ASIC و پاسخ تقاضا

با بلوغ بیشتر صنعت ماینینگ بیت کوین، رشد انفجاری نرخ هش و عواملی که پیش از این تشریح کردیم، تغییر می‌کنند. اولین تغییر این است که دستگاه‌های ASIC در حال تبدیل شدن به کالا هستند. افزایش بهره وری انرژی و قدرت هش در نسل‌های جدید ASIC کمتر و کمتر می‌شود. این یعنی نرخ هش دیگر نمی‌تواند با قدرت و شدت سال‌های قبر رشد کند؛ چیزی که با مشاهده نمودار هش با مقیاس لگاریتمی مشهود است.

 

دومین نکته قابل بحث، ادغام ماینرهای بیت کوین با شبکه‌های انرژی است که به عنوان خریدار قابل انعطاف برای حفظ تعادل شبکه عمل می‌کند. ماهیت ماینرهای بیت کوین به عنوان مصرف کننده دائمی برق، آن‌ها را بسیار مناسب طرح‌های واکنش تقاضا کرده است. همین حالا برخی از ماینرها بر اساس تقاضای شبکه عمل می‌کنند و احتمال می‌رود که در آینده ماینرهای بیشتری به این وضعیت برسند و این یعنی نرخ هش رفتاری فصلی خواهد داشت.

در طول تابستان و زمستان که تقاضا برای انرژی به بالاترین حد خود رسیده است، ماینرهایی که بسته به واکنش تقاضا عمل می‌کنند مجبور به توقف فعالیت می‌شوند و این باعث کاهش نرخ هش می‌شود. این اتفاق در طول تابستان 2023 هم افتاد و باعث چهار مرتبه کاهش نرخ هش شد. از آنجایی که بخش بزرگی از نرخ هش در آمریکا قرار گرفته، تابستان داغ این کشور باعث می‌شود که ماینرها در واکنش به رشد نیاز شبکه برق دستگاه‌های خود را خاموش کنند.

در آخر مسائل مطرح شده در این بخش را جمع بندی می‌کنیم:

• رشد زیرساخت‌های ماینینگ نیاز به ساخت و ساز در دنیای واقعی است و این یعنی تاثیر تغییرات قیمت روی نرخ هش، تأخیر 12 تا 18 ماهه دارد.
• رشد نرخ هش به طور عمده تأثیری منفی روی قیمت بیت کوین دارد.
• نرخ هش به مرور زمان رشد می‌کند ولی نرخ رشد آن رفته رفته کم و کمتر می‌شود.

 

منبع : Blockware Intelligence